环保投资热轮至餐厨垃圾处理 3股望爆发
更新时间：2013-07-31 15:14
来源：证券时报网
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“残羹冷炙”的正式名称叫餐厨垃圾，过去这些垃圾的流向一般被用来喂猪，更有甚者则是经过地下“地沟油”运作而成为食用油重回餐桌。而按照专家的分析，餐厨垃圾若经环保专业化处理，重新资源化制沼气或生物肥料，其背后隐藏着千亿元级的商机。
于家伊和她的嘉博文便是早早嗅出这片“蓝海”味道的“吃螃蟹者”之一，并吸引了众多资本的追逐，同时也引发了包括诸多上市公司在内的企业大军的追随。嘉博文公司起家于2004年在湘鄂情(3.94,0.00,0.00%)酒楼安装并运营的一套小型餐厨垃圾处理设备，至今，这套设备已处理超过3000吨的残羹冷炙。之后，嘉博文在餐厨垃圾处理领域的声誉鹊起，直至2007被北京奥组委授权为奥运村餐厨废弃物处理独家运营服务商，从而达到发展高峰。
2007年，嘉博文开始启动第一轮融资。当时，包括AIG、高盛、摩根士丹利等国际投行相继找到于家伊。而她最终选择了高盛，便获得了后者1.6亿元人民币的资本注入。一个插曲是，彼时错失的摩根士丹利甚是遗憾，其首席执行官约翰·麦克和中国区总裁孙玮，随后均以个人身份对嘉博文进行了财务投资。之后，世界著名的农工集团、饲料大王美国康地集团，亚洲最大的食品航母上海光明食品集团等也纷纷介入。2009年，一向重视成长型企业做早期投资的国内PE巨头青云创投也给嘉博文塞来了1170万美元的“红包”，助其完成第二轮融资。
一家创业不到5年的成长型企业，缘何能吸引国际资本大鳄的青睐对此，于家伊的解释是，嘉博文利用餐厨垃圾中富含的碳元素，利用转化剂生产出能够改良目前国内碳氮元素严重失衡的土壤的生物腐植酸肥料，打通了餐厨垃圾处理与农作物生长之间的循环产业链。而通过打通产业链，告别了传统行业依赖政府公共事业投入的商业运营模式，通过在下游卖产品而维持了过去10年里公司每年超过30%的高成长性。
“轮也该轮到”的新主题
“水、大气和生活垃圾处理市场，该起来的都起来了，轮也该轮到餐厨垃圾了。”于家伊对如是说。的确，“十二五”以来的环保大发展，年年都有新投资主题。从2011年的脱硫脱硝，再到2012年的垃圾发电，以及今年以来受雾霾天气影响半路杀出的工业除尘。如今，市场的兴奋点或许再将被刺激，这一次是餐厨垃圾处理。
位于北京东郊的朝阳区循环经济产业园坐落着目前国内单体规模最大的餐厨垃圾处理项目——北京高安屯餐厨垃圾处理厂。这个项目从当初一落地开始，便被认为是国内餐厨垃圾处理行业现状的一个缩影。该项目餐厨垃圾设计日处理能力400吨，总投资达1.5亿元。凭借一直以来在北京餐厨垃圾处理领域的良好品牌，嘉博文公司2009年成功中标高安屯餐厨垃圾处理厂的建设及运营。
这一起源于人们习以为常的餐桌上的生意到底有多大国内各大券商研报中测算的答案多集中于400亿到500亿元之间，且仅指处理市场。北京工商大学教授任连海表示，按照目前每人每天0.15千克的垃圾产生量来算，全国设区以上城市总体的餐厨垃圾产生量约达 4000万吨/年。若按照“吨/日”处理能力建设平均投资额40万元计算，中国潜在的餐厨垃圾（含家庭厨余垃圾）处理市场投资总额将超过500亿元。
于家伊介绍，在单纯处理之外，这些肥料所代表的餐厨垃圾资源化利用市场的潜在空间其实更大。她说，以一吨餐厨垃圾可制取0.6吨生物腐植酸化肥计算，若按目前国内生物腐植酸化肥平均2000元/吨的售价测算，4000万吨餐厨垃圾年产量的一半，便可带动1200亿元的潜在市场。
任连海则表示，除好氧发酵制化肥外，餐厨垃圾资源化利用还包括厌氧发酵制沼气，这一细分市场潜力也很大。若以一吨餐厨垃圾可制取50到60立方米沼气量计算，在当前国内天然气3-3.5元/立方米售价水平下，每年4000万吨餐厨垃圾即便一半用来制沼气，“十二五”期间餐厨垃圾制沼气的市场空间可达300亿元。
长期跟踪嘉博文案例的国内一大型券商分析师分析，污水、大气、土壤等近年来热门的环保细分行业，其多数项目均属于公共事业范畴，企业的收入绝大部分依赖公共财政每年的支出，这给从事这些领域环境治理公司的持续盈利能力带来了不确定性。嘉博文的经历可谓未来环保行业转型的一个方向，那就是要打通下游资源化利用产业链，这也为餐厨垃圾产业在环保行业异军突起提供了可能性。
任连海表示，我国餐厨垃圾中的有机物成分含量很高，资源化利用的途径有很多。因此，这一领域至今已吸引上百家企业争相涌入。A股上市公司中，桑德环境(37.38,1.12,3.09%)、维尔利(15.700,0.54,3.56%)、东江环保(39.50,1.40,3.67%)等已进入项目实际运作、碧水源(43.970,1.77,4.19%)、首创股份(7.01,0.17,2.49%)、巴安水务(13.760,0.36,2.69%)等则宣称已做了充足的技术储备。
根据国海证券(12.64,-0.23,-1.79%)分析师的统计，目前餐厨垃圾处理大军按日处理规模已浮现出第一梯队，嘉博文以超过1000吨的日处理能力位居国内餐厨垃圾处理规模首位，排在其后的有山东十方，重庆普拉克等。第一梯队中，只有桑德环境作为A股上市公司的代表跻身其中。
走资源化发展道路
环保产业，特别是其中的污水处理、生活垃圾处理和大气污染防治等细分子行业，市场主要依靠政府主导，企业收益主要依靠政府“补贴”，产业化发展进程尚任重道远。
按照业内众多有识之士的看法，要推动垃圾处理等环保细分产业长远发展，在前期借助政策东风稳固产业链上游——处理领域的收益来源后，必须要逐渐摆脱对政策补贴的依赖，切实转到对废弃物资源化开发利用的技术和产品开发中来。这也切合其行业发展“无害化、减量化、资源化”的规律。
国内一家大型污水处理上市公司高层曾表示，市政工程投资领域的资金主要靠财政拨款，而财政拨款的周期性结算特点，决定了包括污水和垃圾处理工程运营项目的周期性特征。这一特征的凸显，将会加重项目运营公司资金流的周期性紧张。这样一来，对于技术优势明显，但资金量不足的新生企业来说，就会被束缚住公司规模扩张和技术市场推广的脚步。
在污水处理产业领域，符合“资源化”的趋势主要是加强再生水的利用。上述企业负责人表示，再生水的利用对于公司来说，无非是在目前污水处理工序的后端再添加一道处理膜，使得最终出来的水质达到国家规定的再生水标准。这项投入成本并不大，但处理完的再生水就可以变成产品，吨水价格与普通自来水差不多，完全可以规模化投入市场，用于洗车和景观灌溉等水源投入。如果再生水项目进展顺利，在可预期的未来，公司将逐渐摆脱对政府投资的依赖，享受产业链延伸的附加收益。
餐厨垃圾处理当前发展的态势，也许可以给其他环保细分行业提供参考经验。嘉博文公司缘何备受资本青睐，一个直接的原因就在于其不仅仅着眼于餐厨垃圾如何在处理中获得收入，更要向后端资源化循环利用要收益。事实上，经专家测算，国内餐厨垃圾处理潜在的上千亿元市场空间中，只有一小部分产生于前端处理环节，更多的是靠后期资源化产品的销售给企业可持续经营提供可能性。
环保产业长远发展的理想图景应该是：各类废弃物经专业工艺流程系统收集，进入处理设施，实现无害化、减量化处理；二次废弃物也经过相应的技术工艺，分离提取出可利用元素，开发出可利用的再生资源产品。这一图景的实现需要政策全方位的扶持。
值得一提的是，在至今出台的一系列“十二五”环保产业各分项规划中，涉及各分项的多达几千亿的投资均分布在涉及水、大气和固废垃圾的处理及相关配套环节，却少见对于废弃物处理资源化利用的技术研发和规模化发展加以政策引导。这一偏颇，必须尽快改变。
原料收运瓶颈等待政策出手
任连海表示，上述新加坡餐厨垃圾处理厂倒闭的一个重要原因，其实在于当地政府在前段垃圾分类收运环节的措施不利，导致工厂长期处于低负荷运转状态。而这一问题，也是当下制约国内餐厨垃圾规模化发展的最大瓶颈。
据了解，按照国家相关规划，到“十二五”末全国50%设区以上城市要实现餐厨垃圾分类收运处理，但目前离这一目标还相差甚远。以进入国家餐厨垃圾处理第一批试点城市名单的北京为例，其餐厨垃圾年产量已达2500万吨，但实际进入处理环节的垃圾量不到1/4。
一个为业界公认的事实是，这些大量未进入处理通道的餐厨垃圾都流向了地沟油生产地下链条。“餐饮单位把餐厨垃圾卖给油贩子，一吨可达几百元不等，因此，餐饮单位向正规收运队供货积极性不足。而这些餐厨垃圾做成地沟油几经倒手，最终制成食用油一吨可卖到几千元，而且，不法油贩子倒卖‘地沟油’所获得的超额利润，要远高于其被发现后被处以的最高10万元的奉，因此，其宁愿铤而走险。这就是当前餐厨垃圾无法实现大规模收运的现实。”一位行业专家介绍道。
事实上，国家近年来打击地沟油的力度不可谓不大，但收效却不佳。其原因，在任连捍来，主要在于餐厨垃圾收运能力建设的不足以及对违法监管的力度仍待加码。
据任连海介绍，目前国家发改委联合环保、住建等多部委正在制定国家层面的餐厨垃圾资源化管理条例，其中最大的亮点，一是对餐厨垃圾收运能力建设提出明确安排，二是从国家法律法规的高度让餐厨垃圾处理做到有法可依。“今后餐饮单位或被强制要求将自身所产餐厨垃圾交给正规收运队，否则将可能被处以奉。”任连海说。
“厌氧”与“好氧”之争
尽管产业和公司前景均被看好，但于家伊坦承，由于餐厨垃圾处理产业化仍处于起步阶段，业界对于成熟技术路线的争议声一直不绝于耳，这种争议集中于“厌氧与好氧孰优孰劣”问题上，而争议双方则分化为所谓“环卫口”和“农业口”专家上。
据了解，目前国内外处理餐厨垃圾的技术路线有多种，其中最主流的是厌氧发酵制沼气及好氧发酵制生物肥料两项技术上。一直以来，厌氧发酵技术被认为是最成熟的技术而受到“环卫口”专家的集体拥趸，其最直接的证据是国外特别是德国的经验。在德国，餐厨垃圾制出的沼气，净化后并入燃气管道，另有车用燃气及燃气发电等多用途。截至2011年，德国厌氧消化沼气处理能力达260万吨/年，年发电装机规模达85MW。事实上，目前国内进军餐厨垃圾处理行业的企业大军中，九成公司也都采用的是厌氧发酵技术。
在此背景下，主张采用好氧发酵技术生产生物肥料的“农业口”专家的声音相对弱势。在厌氧派眼中，好氧发酵最大的劣势便是投资成本过大及产品销售渠道不畅等问题。按照“环卫口”专家提供的数据，厌氧和好氧在前端处理环节上的运行成本分别约为120元/ 吨和600元/吨，成本相差4倍之多。目前国内化肥行业已经多年发展形成传统固化的销售格局，制造生物肥料的公司如何挤进其中可能也存在难题。
事实上，业界对于厌氧发酵技术的质疑也一直存在。在不久前举行的一次固废处理行业沙龙上，引起与会专家热议的一大话题就是：在现有政府补贴水平下大规模地进行不经济的厌氧制沼气或者制造生物柴油的技术路径是否适合中国，仍待商榷。据与会专家透露，目前国内已投入运行的厌氧发酵餐厨处理厂大部分并未产出沼气，少数已产气的项目均面临着利用率低的问题，这与煤层气过去几年在国内的遭遇颇为类似。如此情况，大大影响了厌氧技术处理餐厨垃圾的项目投资回报。
任连海表示，所谓厌氧与好氧之争，本质上并非零和博弈，在产业刚起步的阶段，不能一概而论。中国的餐厨垃圾有机物丰富度非德国所能及，从这一点上看，提取其中的丰富有机质也许更适合国情。
争议之外，一个或许可以镜鉴的事实是，新加坡2007年开始建成运营的餐厨垃圾处理厂，引进德国成熟的厌氧消化处理工艺，规划处理规模800吨/日，但该厂仅仅运行4年就破产倒闭。任连海表示，这一案例目前留给业界的最大反思：一是厌氧发酵在德国的适用性并不一定适用土地资源匮乏的中国，二是厌氧发酵制沼气仍缺乏成熟可靠的商业模式。
餐厨垃圾概念公司基本面点评：
桑德环境：A股首尝“螃蟹”者
桑德环境主营业务为生活垃圾、工业废物、医疗废物无害化处理设施建设、运营。
2011年8月，桑德环境发布公告称，公司与控股子公司北京合加在安徽淮南市共同投资设厂，开展投资总额达1亿元的餐厨垃圾收集处理BOT项目，处理规模为200吨/天。其也成为“十二五”以来A股首家提前布局这一领域的上市公司。公司相关人士表示，该项目目前进展顺利。
此外，公司今年4月与浙江格莱铂共同投资成立金华格莱铂新能源环逼技有限公司，拟在浙江省金华市开展餐厨废弃物资源化利用和无害化处理项目。
作为国内固废处理龙头企业之一，桑德环境相关人士表示，公司进军餐厨垃圾处理领域，在技术实力及品牌方面有先天优势。公司餐厨垃圾日处理能力位居A股上市公司之首，并以5%的市场占有率进入餐厨垃圾处理企业前10位。
维尔利：技术研发后劲足
维尔利现阶段主营业务为渗滤液处理工程建设、运营，为保证业绩的逐年增长，公司开始着力发展餐厨垃圾处理业务。
2010年，公司从威立雅引进餐厨垃圾专项技术人才。目前公司已完成餐厨垃圾处理技术的储备。公司从事垃圾渗滤液业务多年，已积累了丰富的客户资源。而餐厨垃圾项目的甲方多为地方政府，与公司渗滤液业务客户形成重合。基于以上两方面因素，公司餐厨垃圾业务有望实现顺利发展。公司预计可承接投资额为1.4亿元的常州市餐厨垃圾BOT项目，实现餐厨垃圾处理业务的正式启动。
渗滤液处理项目单位投资额为6-8万元/吨，单个项目投资金额一般是几千万元。而餐厨垃圾处理项目单位投资额约为60万元/吨，单个项目投资金额一般上亿元，体量比渗滤液项目要大得多。目前公司规模较小，若餐厨垃圾业务崛起，将带来很大的业绩弹性。
公司方面表示，公司2012年2000多万元的研发费用主要投入到了餐厨垃圾处理核心技术的研究上，目前在处理工艺上已初步成型。目前，公司在发展餐厨垃圾处理业务方面已做了充足的准备，在国内餐厨垃圾处理市场逐步打开的背景下，公司将成为受益最大的上市公司。
东江环保：区域优势明显
东江环保主营工业废物资源化处理及工业废物处理处置，并涉足市政废物处理处置。目前，公司已被确定为深圳市餐厨垃圾处理试点单位，后期有望承接到深圳市罗湖区下坪、宝安区老虎坑的餐厨垃圾处理项目。
2012年8月1日，《深圳市餐厨垃圾管理办法》开始实施。深圳市政府公报显示，到2015年底，深圳餐厨垃圾综合利用率要达到60%。2012年12月4日，公司中标深圳罗湖区餐厨垃圾收运和处理的10年特许经营权。预计该项目正式运营后，可实现年收入3500万元，相当于公司2011年营收的2.33%。
在餐厨垃圾处理方面，公司计划引进德国的技术、设备，采用厌氧发酵工艺。包括餐厨垃圾处理在内的市政固废处理业务，存在很强的区域复制性，如果东江环保能快速补齐餐厨垃圾处理等弱项，成为综合性市政固废处理服务商，将增加业务拓展的边际收益。
【概念股解析】
桑德环境:募资后项目进展顺利，净利润有望提升
研究机构：瑞银证券撰写日期：2013年07月18日
募资后储备项目有望陆续开建，预计2014年起将贡献
固废运营收入公司目前在手垃圾发电项目总投资约19亿元(不包括湖南静脉园项目)，日处理规模合计3，950吨，但由于资金原因一直未能按时开工。2012年底公司配股成功募集了大量资金，因此这些项目有望顺利开展〖虑到2年的建设期，预计这些项目将于今明两年大量贡献建设收入，而且2014年起公司将开始确认运营收入，从而上调2013-15年的营收预测。
湖南静脉产业园项目获批，今年起料将有显著贡献
公司的湖南湘潭固体废弃物综合处置中心项目在2013年初获得湖南省发改委批复同意，总投资12.5亿元。预计该项目有望在今年开工，由于项目体量大(生活垃圾/餐厨垃圾/市政污泥的日处理规模分别达到2000/200/200吨)，预计将对公司2013年收入、利润有很大贡献。
BOT模式下现金流依然承压，项目投产后有望好转
重资产运作的BOT模式对企业的资金要求很高，在这种模式下现金流与净利润不匹配是种普遍现象。配股募资和未来项目投产后稳定的运营收入有望缓解公司资金压力，但仍存在应收账款无法收回的风险。
估值:上调目标价至37.10元，维持“中性”评级
根据项目进度，上调2013-15年收入增速预测，从而将EPS预测由0.82/0.96/1.10元上调至0.88/1.08/1.30元。假设WACC为7.3%，基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现模型，将目标价由29.60元上调至37.10元。
（证券时报网快讯中心）
证券时报网（www.stcn.com）07月31日讯
【概念股解析】
维尔利调研:成功拓展餐厨新领域_主业仍具提升空间
研究机构：华泰证券(8.54,0.11,1.30%)撰写日期：2013年07月11日
投资要点:
渗滤液增量市场只是冰山一角。市场普遍测算“十二五”期间渗滤液处理市场规模在100亿元左右，通过对渗滤液处理增量与存量市场测算，整体处理设施投资规模接近370亿元，增量市场只是冰山一角。2011-2015年新增垃圾填埋16万吨/日处理能力，焚烧22万吨/日处理能力。保守测算渗滤液新增市场容量为90亿元左右，另外运营年均市场容量为20亿元。渗滤液处理存量市场超过增量市场3倍，随着污染物排放监测日趋严格，存量市场逐步释放将是大势所趋，对此持乐观态度。
运营业务进入快速释放期。目前公司先后已经获得14个委托运营以及BOT项目，2009-2012年委托运营业务实现销售收入分别83万元、223万元、390万元、2314万元，复合增速超过200%，2013年预计运营收入4000万元。按90%产能利用率测算，不考虑新增就目前在手项目进入成熟期后，将实现12940万元的销售收入，考虑五年的释放期，复合增速为25%，常州餐厨项目落地，具备示范意义.常州餐厨处置项目标志着公司正式进入国内的餐厨垃圾处理行业。经过固废业务团队2年多的技术引进、消化和创新研发，公司在餐厨垃圾处理业务方面的技术研发、中试工作已经基本完成，公司的餐厨垃圾处理工艺也已最终定型。凭借在废水处理领域的技术优势，餐厨业务领域的拓展将成为公司发展新支柱，进军餐厨垃圾处理行业或将使公司获得较大收益。
公司评级:
随着对垃圾渗滤液排放控制措施的日趋严格，此前被市场忽视的存量市场有望被打开，市场规模将扩大3倍，作为渗滤液龙头企业，公司将尤为受益。此外，常州餐厨处置项目标志着公司正式进入国内的餐厨垃圾处理行业，餐厨业务领域的拓展将成为公司发展新支柱，进军餐厨垃圾处理行业或将使公司获得较大收益。目前公司估值低于行业平均水平，仍具提升空间，维持公司“增持”评级，认为公司合理价格区间为15-18元。
【概念股解析】
东江环保:短期低迷不改长期成长
研究机构：华泰证券撰写日期：2013年07月25日
中期业绩快报出炉，净利润同比减少17.86%。公司中期业绩快报显示:2013年1-6月，由于国内整体经济情况不如预期，金属价格下降，致使营业总收入、营业利润、归属于上市公司股东净利润分别较上年同期下降4.35%、19.58%、17.86%。
金属价格下跌，2013年成业绩低谷。公司资源化业务采取毛利率稳定的定价方式，在产能规模没有明显增长前提下，价格成为影响营收的关键因素。2012年以来，金属价格持续下滑，LME现货铜2012年全年均价较2011年下跌10%，H2013均价同比下降5%。因此公司资源化业务2012年营收同比下降9.4%。我们判断H2013年资源化业务仍将有所下降，幅度预计在10%以内。
在建产能2014-2017年逐步释放。2012年，粤北危废中心一期氧化锌项目及深圳龙岗危废处理基地均已试运行，但投产初期，业绩贡献有限。公司处理能力为19.85万吨/年的江门工业废物处理建设项目预计2013年底主体工程建设完成，2014年开始投产;通过收购嘉兴德达股权进入浙江危废市场，嘉兴德达计划由0.9万吨/年的处理能力扩大至6万吨/年，预计2014年上半年完成扩产建设;粤北二期50万吨固废处理项目预计2015年投产。公司储备危废项目顺利实施将增强公司危废处理行业龙头公司地位。2012年底，公司固废处理能力达到40万吨/年(含水淬渣)，在建项目预计将新增产能92万吨，是目前产能规模的2.3倍，预计新增产能将于2014-2017年逐步释放，产能复合增速超过23%，2013年公司产能规模增长有限。
公司评级:
西方发达国家的固废处理产值超过环保产业总产值的2/3，随着我国经济社会的不断发展，固废处理产业显然有更强劲的增长，预计工业固废和危险废物处置、垃圾焚烧发电将领跑行业发展。公司在建项目的逐步投产将使得公司的工业固废龙头企业地位更为突出，短期的业绩低迷不能掩盖其长期的成长性。公司合理价格区间为40-45元， 目前公司2013年动态PE合理水平为37.96X，低于行业平均水平，估值具备一定优势，维持“增持”评级。
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